美國或面臨另一次麻煩 (刋於2010-4-13信報財經版)

上周文章提到在過去三周發生下列事件：

1. 美國政府通過了醫療改革。

2. 美國在前一周（即通過醫改後），短債拍賣依然理想；長債拍賣轉壞。

3. 美國企業擬增加裁員，儘管同時期新申領失業救濟金人數下降。

4. 美國2月製造業數據似好實壞：當月發貨量減少，尚未付運量和庫存量增加。

製造業數據分三部分

首先，探討最簡單明顯的一點：美國2月製造業數據。新聞只報道美國的2月製造業新訂單由上月的總額為1785億美元，比上月升0.9%，是連續第三個月上升。分析界一致看好美國前景，認為復蘇勢頭不錯。

筆者去年9月初發表的文章就曾經拆解過這數據。現在讓我們重溫一下：它並不是直接數據，而是由三部分組成的：新付運訂單 + 本月未付運訂單-上月未付運訂單。

新付運訂單上升固然可以令新訂單上升；本月未付運訂單一樣可以。如果此兩者一起上升，又或者新付運訂單增長快於本月未付運訂單增長，故然反映前景好，訂單多所以貨如輪轉。

就算本月未付運訂單增長比新付運訂單快，並導致一定庫存增加，只要新付運訂單仍在增長中，則整體情況還是可以接受。不過，假若新付運訂單下跌而本月未付運訂單上升，則形勢不妙：因為這意味着經濟活動減慢而庫存增加，最終公司不但盈利減少，連資金也被套住了。

細心的讀者會發現，新付運訂單由去年5月起至12月一直回升，與此同時，本月未付運訂單卻一直下降，顯示製造業在該段時間正在減存庫，直至12月。當月新付運訂單上升89億美元，而未付運訂單則減少78億美元，淨增長（和減存無關）約11億美元。

至今年1月，增長更多：當月新付運訂單上升23億美元，而未付運訂單則增加11億美元，淨增長（和減存無關） 約34億美元。可是，這勢頭卻已在2月遭打破：當月新付運訂單減少5億美元，未付運訂單卻增加了44億美元之多，淨增長（和減存無關） 約42億美元，反映在同期庫存上，2月比1月增加了25億美元，1月又比去年12月增加了13.43億美元。

由去年12月累計至2月新付運增加了18億美元，本月未付運增加了55億美元，庫存增加了38.58億美元。未付運和庫存合起來上升了93.58億美元之多，新付運卻僅僅增加了18億美元─這和經濟復蘇前景不符，更像製造商對前景過於樂觀而造成生產過剩。

儘管現在流行直銷和精簡供應，但是由製造商沿着供應鏈往下游一直至零售商，需要一定時間。因此，生產商的未付運訂單和庫存增加較新付運快，顯示市場觸覺更敏銳的分銷商和零售商開始減少庫存，並推回上游。

事實上，剛公布的分銷商銷售和庫存已顯示了這點：分銷商的零售這兩個月增加了57.85億美元，庫存則增加28.32億美元；銷售及庫存比則沒有改變，仍然是1.16。當分銷商的銷售改善時，卻沒有因此按比例增加庫存，還是保持相對較低的庫存。雖然零售商的詳細數據尚未公布，不過，2月的簡單預報也公布：零售商的零售在2月的銷售比去年12月，增加了17.29億美元。增幅比分銷更慢，而分銷又慢於製造，這都反映零售業疲弱。

失業時間一直拉長

零售業不振對美國經濟有顯著影響。美國近數十年已經從生產主導轉為消費主導，零售欠佳不只影響經濟復蘇，更影響就業。美國2000年12月起至今年2月零售業銷售額和獲聘工數以及消失的職位數目（離職目數減新職位數目）的關係。

數據非常直接：消失職位數和零售數字成反比，獲聘人數亦和零售數字成反比。如果用2007年起至今年2月的同樣數據做一次線性回歸分析會更明顯，如【圖】所示。


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結果是：消失職位數字 = -33.514 x零售數字 + 12142

相關指數 = 0.815 = 81.5%相關。

這結果說明零售數字下降，會令消失的職位上升，而且以近三年的數字來看，相關程度達81.5%，即消失職位的變化有81.5%源自零售數據的變化。雙方呈此起彼落的關係。

縱合上述各點，美國的製造業疲弱的復蘇及庫存重新開始積壓，反映下游的分銷商和零售商對未來的一兩個月，甚至更長的時間的銷售疲弱，而為避免資金被套都選擇向上游壓貨的方法，這自然影響製造商的資金流。

另一方面，零售商的銷售好壞直接影響消失職位數字，並因而影響獲聘人數。而零售商準備面對較弱的銷售增幅，自然而然會減少聘人，並因而減少消費力，形成惡性循環。這方面不只由美國僱主那邊傳會裁員中反映，也由放棄尋找職位人數增加至八千一百萬，失業時間一直拉長，平均數由去年3月的二十點八個星期，增至今年3月的三十一點二個星期，同期的中位數由十一點九個星期，增至二十個星期中反映出來。因此，只片面看數據認為經濟復蘇，恐怕理據不足。

整個供應鏈和就業情況如此疲弱，和美國的其他部分又有何關係？明天繼續討論。

dtwchan@yahoo.com