從麥當勞模型看中國燃氣業 (刋於2010-1-13信報財經版)

上文提過麥當勞和地產，燃氣業和公共運輸業之間的共同點，並提出中國的燃氣業正面對成本上漲，但售價無法調整下毛利率下跌的威脅。

要面對這種威脅，一般都想到向中央伸手要補貼，又或者要求和煤一樣進行上下游價格聯動這些辦法。可是前者中央不願意再淌了商界的渾水。後者也有麻煩：中央的政策一定以不引起民憤為先。就算成立了聯動機制，一旦通脹重現，屆時「特事特辦」 ，聯動機制就會在企業最需要時刻形同虛設。

麥當勞模型在這時候就發生作用了。

如果說麥當勞經營的是地產，它所擁有的資產是地皮，而餐飲業不過是租金收入的話；則中下游燃氣供應商其實也有其「地」─當然不是其輸氣管，而是其專營權，燃氣銷售收入則不過是運用專營權所得之「租金收入」 ，以目前房產租賃市場只得區區1.5%至2%「可恥回報」 ，賣氣能賣出16%（中國燃氣，384） 至22%（新奧燃氣，2688） 的回報（這裏指燃氣供應部分，不包括其他），已經算是做得相當好。

不過，把價格風險及發展需要計算進去，就需要有這麼高的回報率。而且，以風險管理角度看，燃氣網提供穩定的現金流，對燃氣供應商穩步發展有很大貢獻。

那麼對燃氣商來說，真正的肥肉在哪裏？答案是在工程和器材銷售上。

一個城市的供汽網一旦有專利權，其擁有者自然可以在各級相關的工程項目和維護項目上採用自己的設計，選擇自己的供應商和承判商。儘管無法襲斷燃氣本身的價格，卻可以襲斷相關的接駁，安裝以及維護等等相關項目。更由於具有中標城市／省份的專營權，供汽網有充足的籌碼和各種設備供應商談判，以得到最優惠價錢和最佳方案。佔據的「地盤」愈多，談判能力就更強，更能達到規模效益。

以中國燃氣為例，截至2009年6月30日為止，總營業額達39.37億元（人民幣．下同），股東應佔溢利大約4.32億元，其中屬於燃氣銷售部分營業額為15.77億元，貢獻的溢利為2.68億元，溢利率為16.99%；屬於燃氣接駁的項目營業額只得5.59億元，溢利貢獻卻居然達2.99億元（註：兩者相加的溢利和總股東佔溢利不同，因為後者尚需把前者扣除少數利益以及稅項） ，溢利率為53.49% 。

另一家新奧燃氣亦然：燃氣銷售17.92億元，賺4.01億元；燃氣接駁卻是營業額11.83億元，賺7.02億元！

能有如此天壤之別，除了專利權令這些公司在工程項目上成「剃刀門楣」 外，還有一個重要原因：客路不同。賣燃氣的客戶是普羅大眾，賣項目的客戶是政府；前者當然不能壓搾，後者則「有大食大」。尤其在當前經濟形勢尚為緊張，製造就業刻不容緩的情況下，多開工程，並在工程額上鬆動，對每個政府都可謂必然選擇。

考慮上述的因素，除了有經營燃氣工程及器材的下游燃氣供應商外，提供燃氣管道和運送工程的公司，在西汽東輸的國家級工程框架下亦有可為。

由於燃氣管道的材質和製造安裝的工藝均有其特殊需求，競爭還不算大；能參與國家級工程，缺乏資質也做不了。只要財務比率不太壞，中短線而言業務就有上升的空間。

總結而言，能受惠於目前內地經濟刺激措施及西汽東輸計劃，還是燃氣管道和接駁工程有關項目。

燃氣網專營權就是奪得前者的資產，賣氣收入相當於租金。要估計該公司分到幾大個餅，就要看它供氣的立方量、里數以及覆蓋地區。

財務上留意工程溢利率，負債比率和被拖欠的工程款項，以免投放入擴張過速成本控制弱，造成資金壓力，並需要供股集資，可能引致股價不穩。

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