美國和中國的「退市」(刋於2010-1-20信報財經版)

美元在新年前曇花一現的強勢暫過，現在已經回軟。與其簡單地說市場已經開始接受美國綠芽不實，毋寧說一來在聖誕新年前後無人開工，不少未平倉的利差交易平倉；二來聯邦儲備局在新年開始後重新向市場注入資金，儘管規模比去年第三季尾至第四季小很多。

看看過年前最後一次拍賣短債的情況：

一、一個月期債券孳息率0.01%，比前一次上升0.5點子；超額認購三點九五倍，微跌零點零七；拍賣額為230億元（美元．下同），減少50億元。

二、三個月期的債券孳息率0.11%，比前次上升4點子；超額認購三點三九倍，微升零點一一；拍賣額為280億元，減少20億元。

三、六個月期的債券孳息率0.20%，比前次上升3點子；超額認購三點五七倍，微升零點零一；拍賣額為290億元，減少20億元。

減少介入

現在看看過年後最近二次的拍賣：

一、一個月期的債券孳息率（按先後次序．下同）分別是0.025%和0.000%，先上升1.5點子再下降2.5點子；超額認購分別是五點五和六點六三倍，先後上升一點五五和一點一三；拍賣額分別為160億和100億元，先後減少70億和60億元。

二、三個月期的債券孳息率分別是0.08%和0.04%，分別下降3點子和4點子；超額認購分別是四點三四和四點零九倍，先上升零點九五再下降零點二五；拍賣額分別為250億和240億元，先後減少30億和10億元。

三、六個月期的債券孳息率分別是0.18%和0.13%，分別下降2點子和5點子；超額認購分別是四點二和四點一一倍，先上升零點六三再下降零點零九；拍賣額分別為260億和250億元，先後減少30億和10億元。

在2010年開始後，短債方面有三點非常明顯：①賣債的孳息率重新下跌；②超額認購比率大幅上升；③賣債的規模大幅下跌。

這三點指向一點：聯儲局仍未真正退市，所以還是通過於市場採購壓低孳息率，免得短債孳息抽高，並造成通脹預期；但與此同時，聯儲局欲減少其介入程度，免得造成真正通脹，故此大幅減少其拍賣的金額。

退市訊息

比如說，同樣以110元買回面值100元的紙幣，但是上次拍賣一千張，銀行因此多了10000元，今次只拍賣五百張，銀行於是只多了5000元；再者，如果同樣賣一千張，或許就算在這種聯儲局的影響下，市場仍然只出價100元、甚至98元去買，那就傳遞不了聯儲局尚未退市的訊息給市場。大量減少供應既能真正製造供過於求，抬高短債價格，又能傳遞此訊息。

可是長債的情況又有所不同：

一、一年期的債券孳息率0.335%，比前次下跌14.9點子；超額認購三點六三倍，上升零點二七；拍賣額為260億元，增2億元。

二、三年期的債券孳息率1.49%，比前次上升0.8點子；超額認購二點九八倍，上升零點一八；拍賣額為400億元，比上次升42億元。

三、十年期的債券孳息率3.754%，比前次上升49.2點子；超額認購三倍，升零點三七；拍賣額210億美元，無變化。

四、十年期通脹指數的債券孳息率1.43%，比前次下降8點子；超額認購二點六五倍；拍賣額為100億美元。

長債規模增加

由此一看，長債的規模不單止沒有像短債般收縮，反而增加。孳息率固然因為市場預期美國須較長時間復元而升高，但是沒有因此而「唾棄」長債──其超額認購仍然維持在可觀的水平。

儘管無論是十年期普通債券分別和同年期通脹指數債券，以及二年期普通債券的息差達2.81%和2.38%，顯示市場仍然預期美元長期貶值風險，然而只要回報足夠，市場仍然願意持有美債。

另一方面，美國增發長債籌錢搞基建搞復蘇，市場對此反應不壞──最少美國要付出的利息比大部分歐洲國家和澳洲都低，問題只是這些工程為美國帶來什麼價值而已。

投資者要注意，美國這種減弱量寬干預，對等於把人民幣掛鈎美元的中國來說，勢必亦要採取相似措施以維持滙率。也就是說，中國的信貸不會收得過緊，只是希望更多用在生意而不是炒賣上。不宜把中國情況看得太死。