美國消費市場的現狀和前瞻 (刋於2009-12-9信報財經版)

上文提及樓市和消費市場是美國兩大支柱。上文談論過美國的樓市並不如表面看般「復蘇」而是存有相當隱憂，本文探討一下其消費市場的現狀和前瞻。

消費市場由耐用品和非耐用品構成，而每一種都在供應鏈上包括製造商，分銷商和零售商三部分。耐用品一般屬於一些資本貨品（captial goods），用作生產其他貨品。這類貨品雖然不能直接反映消費市場，但是由其銷售可以知道廠房會否擴張，間接反映較長線的消費品的需求。

關於耐用品訂單數據，筆者之前的文章有述，這裏不再重複。簡言之，美國的耐用品訂單數據經過拆解其付運、未付運和庫存的貨品的關係後，結論是「從來未好過」 。這次直接用製造商、分銷商和零售商的銷售及庫存數據去分析。

零售業銷售十年新低
美國的製造商、分銷商和零售商的銷售1999年一直上升到2000年年中科網狂潮爆破後就下滑。受影響最深的是製造業，由下滑到谷底用了一年半，再橫行一年半，直至2003年年底才走出谷底上升。分銷商好一點，谷底期停留約一年就緩步上升，直至2004年後加速。零售商就一直都不錯，不過增速好平穩。但是三者均在2008年高峰後大幅下跌，約在2003年水平。

如果把1999年的美滙指數做基準，則尚要再打約二百點子的折扣，約減少22%，那就回到谷底的水平，零售業銷售更是創十年新低。縱使最近有所謂回暖迹象，然而，比較起來對大局的影響很微。可以看到是次金融海嘯的嚴重性。

庫存量趨勢跟銷售量相若。以好的角度看，在金融海嘯時仍然能減少庫存有利套現。但是，以另一角度看，由所謂的復蘇「春芽」到現在，庫存一直保持在低水平，似乎證明了整個供應鏈都沒有像官員和財經演員那麼樂觀。

要再清楚一點，可以看【圖一】，也就是庫存及銷售比率。這個數字愈大，表示愈多庫存─既可以因為賣不出，也可以因為怕追不到需求。由此圖看，在2000年科網狂潮爆破後曾經一度三方都壓縮到只有約一點三六。也就是說，三方都盡力銷貨又不願意儲存新貨，大家都欠缺信心。

這情形其實一過了那段短期的「壓縮」就一直改善，到2003年後就開始保持這樣一個關係：分銷商保持低庫存─作為中間人，在講求「小即是美」的管理思潮下，自然不會多儲貨。次則為製造商，最多儲貨的是零售商─間接證明那段時期消費興旺，以致零售商敢於儲存。

但是，這關係卻在金融海嘯時被打破。當然三方面都迅速減少存貨，但是零售商減貨之速，短短六個月不到的時間內它的庫存─銷售比率跌至一點四不到，和製造商的一點三八相若，而且至今沒有多大的好轉，即是說零售商仍然不看好前景，因此寧可在生意看似回暖之時，仍選擇低庫存。

其實，如果把美國勞工部公布的個人平均收入拿出來看【圖二】，如果不考慮美滙指數，個人收入在近九年穩步上升。可是，同時期如果把這人均指數用等同2008年的幣值計算【圖二】，美國國民的平均工資其實從來沒有改善。

與此同時，比較零售商銷售額和個人平均收入的話【圖三】，會發覺到兩者的上升和下降幾乎同軌。如果把兩者的數字再用美滙指數折算再比較，如【圖四】所示，由2003年至2008年，除2008年最後三個月美滙指數因金融海嘯資金避難，扯高美滙至兩者有點脫節外，兩者依然同軌。

儘管2009年個人平均收入的數字未完成，從10.8%的失業率，和開工平均工時由2008年的約三十七小時，跌至約三十三小時，恐怕這數字和2008年，甚至2007年和2006年相比還要低，有可能跌至2003年SARS的水平。以前述的個人收入和零售銷售額的關係論，則恐怕來年的前景未許可觀。由於服務業是美國最大的行業，這將會有惡性循環而持續影響居民的消費及經濟復蘇。

創造經濟價值行業萎縮
總結這兩天分析，美國無論樓市和消費市場就算在政府大舉「泵錢」入銀行和資本市場後，依然非常疲弱。除了股市和債市外，其他均乏善足陳，甚至如果把股市和債市的升幅用美滙指數折算後，則美國股市反彈幅度縮小，美國短期國債輕微下跌，長期國債則大幅下跌。而且資本市場的片面上升，只是緩和了銀行的慘況及穩定國民信心，對實際解決其經濟問題可謂成果不彰。

來年，相信美國政府要投入更多資金製造就業，其中的一個方法自然是多開不同的項目，由建設鐵路、更換水管、投入新能源研究，以致改善學校教育和醫療保健等等。
可是，這些都是可以穩定居民情緒和「吊命」的措施，而非終極的辦法。

說到底，美國這場金融海嘯源於不能創造經濟價值的衍生金融活動的資金成本，和其風險溢價不相稱所致。金融機構其實只不過把風險由獨力承擔分散到每一個人身上。當每家機構都預算由其他人為自己的風險埋單時，結果必然是每個人，包括這些機構在內，都要為這些風險埋單。

與此同時，這些衍生活動以其與風險不相稱的低廉成本和其他行業競爭資金、資源和人才，令真正能創造經濟價值的行業萎縮。

因此，美國政府能否解決問題令經濟真正復蘇，端視它有沒有決心和辦法去解決衍生金融活動的資金成本和風險溢價不相稱所致的問題，讓它們回歸本業，為有潛質有實力的企業融資，使有能夠改善生活的產品和服務跑出，吸引各國向美國購買這些產品和服務，並吸引投資，最終帶旺消費和經濟。
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